Taiwan Semiconductor Manufacturing Company - das vielleicht wichtigste Unternehmen der Welt

Veröffentlicht am 30.09.2022

  • Größter Halbleiterproduzent mit über 50% Marktanteil und unvergleichlichem Burggraben
  • Langjährig stabiles Gewinn- und Umsatzwachstum von über 15% sowie selten hohe Gewinnmarge von über 40%
  • Optimismus gegeben durch steigende Chipnachfrage für Datencenter, Automobile und Internet of Things
  • TSMC könnte in Zukunft stärker von der Rezession betroffen sein als andere Unternehmen
  • KGV von 15 und PEG-Verhältnis unter 1 ist historisch günstig wegen der Angst eines drohenden Krieges zwischen China und Taiwan

Lohnt die günstige Bewertung und die großartige Profitabilität das Risiko im Falle eines drohenden Krieges?

Über TSMC

Morris Chang gründete das in Hsinchu, Taiwan ansässige Unternehmen TSMC im Jahr 1987 mit dem Ziel, Experte in der reinen Chip-Produktion zu sein. Seit 2018 gibt es eine Doppelspitze mit Mark Liu als Chairman und C.C. Wei als CEO. Seit 1993 ist TSMC an der Taiwan Stock Exchange und seit 1997 an der NYSE handelbar. 

Mittlerweile hat das Unternehmen über 65.000 Mitarbeiter und weltweit über 50 Prozent Marktanteil, denn mit über 290 Prozesstechnologien werden über 12.300 verschiedene Produkte and über 100 Großkunden verkauft. 

Nach der Hypothese des Intel Mitgründers Gordon Moore (Moore’s law, 1965) soll sich die Anzahl der Transistoren auf Halbleitern etwa aller zwei Jahre verdoppeln und sich die Kosten halbieren. So war man 1987 noch bei 3000nm und 2021 bereits schon bei 3nm Prozessgröße. Das impliziert, dass für jede Chipgeneration neue Fabriken errichtet werden müssen, die mit immer moderneren Anlagen für filigranere Prozesse ausgestattet sind. Für Elektronikunternehmen wird es mit der Zeit damit unmöglich, die extrem hohen Forschungs- und Entwicklungskosten zu tragen und sind deshalb darauf angewiesen, die Fertigung an einen Dienstleister auszulagern. Dieser kann von Skaleneffekten profitieren und der Chipverarbeiter kann in seine eigentlichen Produkte investieren. 

Burggraben

Die Durchsetzungsfähigkeit modernster elektronischer Geräte wird maßgeblich von den verbauten Chips bestimmt. Daher wird man sich für den günstigsten Chipproduzent mit den schnellsten und performantesten Chip entscheiden, also für TSMC: “The winner takes it all”. 

TSMC konnte durch extrem hohe Ausgaben in Produktionsanlagen, Forschung und Entwicklung die Konkurrenz abhängen und das Unternehmen plant in den nächsten drei Jahren weitere Investitionen von über $100 Mrd.. 

Neben dem Innovationsvorsprung hat TSMC auch extreme Lock-In Effekte: Die Prozesstechnologien werden basierend auf den Designwünschen der Kunden entwickelt und umgekehrt die Designs auf mögliche Prozesse angepasst, sodass ein enger Austausch stattfindet. TSMC sammelt so spezielles Know-How über ihre Kunden – mittlerweile bietet das Unternehmen sogar Montage und Test der Chips an,  um noch mehr Kundendaten zu gewinnen. Aufgrund der hohen Komplexität schätzen Analysten, dass sich die Produktion eines Kunden bei einem Wechsel des Fabrikants um ganze 22 Monate verzögern würde.

Marktumfeld

TSMC konnte als reines Chipproduktionsunternehmen in den letzten Jahren alle Integrated Device Manufacturer (IDM, Design & Fertigung innerhalb eines Unternehmens) abhängen und ist klarer Innovationsführer: Da die Kosten für AMD bis 2008 explodierten, mussten diese ihr Manufacturing Business verkaufen und wurden so zu einer sog. Fabless Chip Company. Das sind Unternehmen, die sich ausschließlich auf das Chipdesign konzentrieren – ohne eigene Fertigung. Genauso hat IBM im Jahr 2014 die hauseigene Chip-Fertigungssparte an Global Foundries verkauft.

Intel, der (nach Marktkapitalisierung) drittgrößte IDM nach Samsung und Texas Instruments, verpasste den Einstieg in die Welt der Smartphones. Die Chips waren in der Vergangenheit zu teuer für die vergleichsweise günstigen Handys. TSMC hingegen erreichte die erforderlichen Skaleneffekte. Weiter hat Intel mit der 10nm-Fertigung 2018 erst zwei Jahre später als TSMC begonnen, welche zu dieser Zeit schon bei 5nm angelangt waren. Dies kam dann auch AMD zu Gute, denn ab 2019 konnten ihre von TSMC fabrizierten 7nm Serverchips Intels Produkte outperformen und waren seither die bessere Wahl für Datencenter. 

In 2020 hat auch Apple begonnen die sog. Apple Silicon Chips für Laptops selbst zu gestalten, welche von TSMC produziert werden. Dem zum Opfer fiel die vorangegangene 15-jährige Partnerschaft mit Intel. Auch Qualcomms neuster Snapdragon 8+ Gen 1 Chip wird von TSMC produziert, da Samsung, der mit 16% Marktanteil zweitgrößte Chipfabrikant, keine stabile Versorgung der Vorgängerversion gewährleisten konnte: 65% aller Snapdragon 8 Gen 1 waren defekt. 

Ab 2023 will TSMC 3nm Chips für Apple bereitstellen, während Intel zum gleichen Zeitpunkt erst 7nm Chips an den Markt bringen und sogar Fertigungsaufträge an TSMC geben werden. Man rechnet damit, dass es im Jahr 2025 bereits 2nm Chips von TSMC geben wird. 

China Taiwan Konflikt

Für eine fundierte Einschätzung der Aktie muss man die geopolitische Lage rund um Taiwan verstehen. In den kommenden 27 Jahren, also bis zum 100. Geburtstag der Volksrepublik Chinas, soll nach chinesischer Sichtweise eine Wiedereingliederung von Taiwan, notfalls mit Gewalt, erfolgen. In den letzten Wochen gab es bereits chinesische Militärübungen vor der taiwanischen Küste. Andererseits befindet sich Taiwan auf einer Insel und lässt sich damit nur sehr schwer einnehmen. Da alle Industriestaaten von Taiwan abhängig sind, hätte dieses Land bei einem Angriff quasi die ganze Welt hinter sich. Die Chip-Industrie ist laut dem Journalist Craig Addison  sozusagen Taiwans „Silizium Schutzschild“. Hinzu kommt, dass China selbst von der Chip-Industrie in Taiwan abhängig ist und das Risiko eingehen müsste, Fertigungsstandorte zu zerstören. Außerdem würde ein Angriff die Flucht von spezialisierten Fachkräften provozieren.

Zahlen

TSMC ist mit 59.48 Mrd. € Umsatz und 23.65 Mrd. € Gewinn in den letzten vier Quartalen und einer Marktkapitalisierung von 365,5 Mrd. € eines der großen Dickschiffe. In den letzten drei Jahren lag das Umsatzwachstum Im Schnitt bei 15% und das Gewinnwachstum bei 19%. 

Auf Kundenseite macht aktuell Apple etwa 25% des Umsatzes aus und AMD, Mediatek, Broadcom, Qualcomm, Intel, Nvidia sorgen für jeweils 5-10%. 

Nach Technologien erwirtschaften die modernsten 5nm und 7nm Chips 51% des Umsatzes, wohingegen die Fertigung größerer Chips >65nm noch immer 12% erbringt. 

Wird der Umsatz nach Plattform betrachtet, dann ist mit 43% des Umsatzes der Löwenanteil Datencenter mit 13% QoQ Umsatzwachstum, gefolgt von Smartphone mit 38%, das jedoch nur noch 3% wächst. Weitere Wachstumstreiber sind 8% IoT und 5% Automobil mit jeweils 14% Wachstum. Für alle die es ganz genau wissen wollen, gibt TSCM den Umsatz sogar monatlich aufgeschlüsselt an. 

Im Q2/22 wurde die Guidance für Umsatz, Rohmarge, operative Marge und Nettomarge übertroffen. Der Umsatz lag bei 18.16 Mrd. € und ist damit um 3.4% QoQ und 36.6% YoY gewachsen. Aufgrund der angespannten Lieferkettensituation hat TSMC die Preise erhöht. Dies spiegelt sich in extrem guten Margen wider: Die Rohmarge ist um 9.1 Prozentpunkte YoY auf 59.1% gewachsen, die operative Gewinnmarge sogar um 10 Prozentpunkte auf 49.1% und die Nettomarge um 8.3 Prozentpunkte auf 44.4%. Die Stabilität der Kundenversorgung hat sich gestärkt, denn die Inventory Turnover Days haben sich im Vergleich zu Q2/21 von 88 auf 95 verbessert, während die A/R Turnover Days von 42 auf 37 gesunken sind. D.h. das Inventar wird häufiger gewechselt und Zahlungen von Kunden erfolgen seltener. 

Die Firma ist damit mit dem 6-fachen vom Umsatz bzw. dem 15.5-fachen des Gewinns bewertet. Bedenkt man, dass der Gewinn im Schnitt um 19% wächst, dann ist das PEG Verhältnis 0.8 und damit günstig. Nimmt man das aktuelle Gewinnwachstum von 30%, dann liegt dieses sogar bei 0.52.

Bei einer Dividendenrendite von 2% sollte TSMC auch für Dividendenpiraten spannend sein. Diese Extrarendite sollte auch wasserfest sein, da die Ausschüttungen schon seit 2003 jährlich erhöht wurden.

ESG

Seit 23 Jahren gibt TSMC nicht-finanzielle Reports aus, wie z.B. den sehr umfangreichen Sustainability Report für 2021. TSMC sieht sich als „An Innovation Pioneer, A Responsible Purchaser, A Practitioner of Green Power, An Admired Employer und Power to Change Society.“

Ab 2025 sollen die Emissionen des Unternehmens nicht mehr wachsen, bis 2030 sollen die Emissionen auf das Niveau von 2020 zurück gehen und ab 2050 möchte man netto gar keine Emissionen mehr haben. Bisher wurde der Wasserverbrauch zum Jahr 2010 bereits um 14.9% reduziert und bis 2030 soll dieser insgesamt um 30% verringert werden. 

Gegen Covid hat das Unternehmen 5 Millionen Impfungen gekauft und gespendet. Darüber hinaus wurden über $1.6 Mio. für soziale Projekte ausgegeben. Durch TSMC-eigene Trainingsprogramme werden Talente gefördert. 

TSMC hat einen eigenen ethischen Kodex, der Integrität in den Vordergrund rückt. Dieser wird auch auf Zulieferer angewendet.

Investmentthese

Wachstum, Profitabilität und Preis bei TSMC stehen gerade in einem gutem Verhältnis, welches sich durch gewisse Risiken begründen lässt. Das größte Risiko liegt wahrscheinlich in der Angst um einen China-Taiwan Krieg. Ein Angriff in naher Zukunft mag zwar unwahrscheinlich sein, aber niemand weiß was innerhalb der nächsten zehn Jahre passieren wird – ein Zeitraum der für ein Investment in die Aktie durchaus relevant ist. 

Bisher war ein großer Treiber der aktuellen Rezession der Chipmangel selbst. Festigt sich die Rezession, dann könnte die Nachfrage an Autos und elektronischen Geräten der Konsumenten sinken und damit auch der Bedarf an Chips. Folglich würden die Umsätze sinken, der operative Hebel gegen TSMC spielen und die Traummargen verschwinden. Außerdem werden Energiekosten steigen und bspw. würde Apple aktuell keine Preiserhöhung dafür akzeptieren. 

Ein eher unwahrscheinliches Szenario wäre, dass die physikalischen Limits in der Chip-Industrie erreicht werden, da die Atomgröße selbst zwischen 0.1-0.5nm liegt und man jetzt schon an 2nm konzipiert. Wettbewerber könnten dann mit der Zeit aufholen. Möglicherweise könnte TSMC auch den Wettstreit um die Quantum-Chips von morgen verlieren und damit auch die Rolle als Industry Lead. 

Glaubt man jedoch an Fortschritt, der z.B. mit Cloud, Internet of Things und autonomem Fahren einhergeht, dann sollte sich der TAM für TSMC vergrößern und sich das Wachstum vielleicht  beschleunigen können.